환경·사회·지배구조 평가결과인 ESG등급이 기관투자자의 거래행태에 미치는 영향 The Effect of ESG Performance (Environmental·Social·Governance) on Institutional Investors’ Trading Behaviors원문보기
본 연구는 자본시장에서 기업의 환경·사회·지배구조에 대한 평가결과인 ESG(Environmental, Social, Governance)등급의 공시가 정보전문가이자 정보거래자에 해당하는 기관투자자의 거래행태에 미치는 영향을 실증분석하고 있다. 본 연구의 결과는 ESG경영 패러다임 구축을 위해 사회적 가치를 측정하는 ESG등급이 자본시장에 제공된 후 10여년이 지나 주주의 부를 극대화하는 선관주의의무(fiduciary duty)를 지닌 기관투자자가 사회적 책임투자 참여의 주체로 부각되는 시점에서 ‘기관투자자가 ESG정보를 투자의사결정에 반영하는가’와 관련한 시장의 근본적인 의문에 대한 답하기 위한 근거를 제공한다. 기관투자자가 투자의사결정에 있어 ESG평가결과와 관련한 정보를 필요로 하는 근본적인 동기는 최적의 투자성과로 주주의 부를 극대화하는 것을 최우선하는 선관주의 의무에 기초한다. ESG평가가 우수한 기업은 ESG관련 사고가 발생한 경우 기업의 평판이나 실적악화로 인한 하방위험이 감소하여 투자수익률에 긍정적인 영향을 미칠 수도 있고, 투자선정과정에 ESG기준을 추가함에 따라 종목 선택 비용이 증가하고, 특정 종목을 편입하거나 배제한 결과 투자영역이 축소되어 투자수익률에 부정적인 영향을 미칠 수도 있다. ESG와 관련한 리스크는 발생빈도는 높지 않아도 발생할 경우 단기적으로 주가의 급락을 유발하고 장기적으로 주가의 변동성을 확대시킨다는 점에서 리스크를 고려한 투자의사결정에서 ESG정보가 필요하다. 장기투자, ESG분석, 주주권행사의 투자원칙에 따라 최적의 투자성과를 강조하는 책임투자의 경우 기업의 재무적 요인 뿐 아니라 ESG와 관련한 비재무적 요인을 고려하여 투자의사결정을 해야 한다. 기관투자자는 단기적 이익이 아니라 환경과 사회에 대한 기업의 책임을 다해야 장기적으로 생존할 수 있다는 인식에 근거한 ...
본 연구는 자본시장에서 기업의 환경·사회·지배구조에 대한 평가결과인 ESG(Environmental, Social, Governance)등급의 공시가 정보전문가이자 정보거래자에 해당하는 기관투자자의 거래행태에 미치는 영향을 실증분석하고 있다. 본 연구의 결과는 ESG경영 패러다임 구축을 위해 사회적 가치를 측정하는 ESG등급이 자본시장에 제공된 후 10여년이 지나 주주의 부를 극대화하는 선관주의의무(fiduciary duty)를 지닌 기관투자자가 사회적 책임투자 참여의 주체로 부각되는 시점에서 ‘기관투자자가 ESG정보를 투자의사결정에 반영하는가’와 관련한 시장의 근본적인 의문에 대한 답하기 위한 근거를 제공한다. 기관투자자가 투자의사결정에 있어 ESG평가결과와 관련한 정보를 필요로 하는 근본적인 동기는 최적의 투자성과로 주주의 부를 극대화하는 것을 최우선하는 선관주의 의무에 기초한다. ESG평가가 우수한 기업은 ESG관련 사고가 발생한 경우 기업의 평판이나 실적악화로 인한 하방위험이 감소하여 투자수익률에 긍정적인 영향을 미칠 수도 있고, 투자선정과정에 ESG기준을 추가함에 따라 종목 선택 비용이 증가하고, 특정 종목을 편입하거나 배제한 결과 투자영역이 축소되어 투자수익률에 부정적인 영향을 미칠 수도 있다. ESG와 관련한 리스크는 발생빈도는 높지 않아도 발생할 경우 단기적으로 주가의 급락을 유발하고 장기적으로 주가의 변동성을 확대시킨다는 점에서 리스크를 고려한 투자의사결정에서 ESG정보가 필요하다. 장기투자, ESG분석, 주주권행사의 투자원칙에 따라 최적의 투자성과를 강조하는 책임투자의 경우 기업의 재무적 요인 뿐 아니라 ESG와 관련한 비재무적 요인을 고려하여 투자의사결정을 해야 한다. 기관투자자는 단기적 이익이 아니라 환경과 사회에 대한 기업의 책임을 다해야 장기적으로 생존할 수 있다는 인식에 근거한 지속가능경영에 대해서도 가치를 부여한다. 지속가능성이 높은 경우 미래의 성과가 높기 때문에 지속가능성이 높은 기업에 투자할 수도 있지만, 그렇지 않더라도 시장에서 지속가능성에 투자하고자 하는 관심이 증대됨에 따라 사회적 책임투자와 관련한 기업의 특성을 무시하거나 과소평가하기는 어렵다. 소속 기관에서 부여한 제약으로 인해 수익률 극대화와 상관없이 ESG성과가 높은 기업에 투자할 수도 있고, 이타주의와 같은 비금전적인 이유로 지속가능성이 높은 펀드를 선호할 수도 있다. 본 연구에서는 주주 부의 극대화를 위해 재무적 투자성과를 우선해야 할 뿐 아니라 정책적 판단이나 철학에 근거하여 비재무적 투자를 수행하기도 하는 다양한 투자목적을 지닌 기관투자자의 투자의사결정을 측정하는 변수로 거래량을 선택하고 있다. 시장 전체적으로 주식가격은 개별투자자들의 거래로 인한 가격 상승과 하락이 상쇄되어 변화하지 않을 수도 있고, 주식가격의 변화는 시장전체의 기대가 변화한 것을 나타내는 것으로 알려져 있다. 반면, 거래량 변화는 개별 투자자들의 기대가 변화한 것을 나타내어 공시정보가 개별 투자자의 기대에 미치는 영향과 투자의사결정에 미치는 영향을 직접적으로 보여주고, 내재가치와 시장가치의 차이가 있음을 즉각적으로 파악할 수 있게 해주기 때문에 정책입안자에게도 의미 있는 실증결과를 제시할 수 있다. ESG평가결과는 2009년부터 한국거래소 사회책임투자지수의 종목구성에 활용되고 있는 한국기업지배구조원의 평가결과인 ESG등급으로 측정된다. ESG등급 평가대상연도가 2014년이고, 평가공시년도인 2015년의 경우 다양한 사회적 이슈를 고려하여 심화평가가 도입되어 평가체계가 변경된 점을 고려하여 표본을 2013년∼2015년과 2016년∼2019년으로 나누어 구성하였다. ESG등급 공시 후 5일의 거래기간 동안 2013년∼2015년의 경우 S등급이 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액과 유의한 음(-)의 관련성을 보이고, 2016년∼2019년의 경우 S등급이 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액과 유의한 양(+)의 관련성을 보인다. 이러한 결과는 기업규모가 큰 표본의 경우에 유의하게 나타나 기관투자자가 정보검색 및 취득비용 대비 높은 투자수익률을 실현시킬 수 있는 대기업을 투자대상으로 선호하는 경향을 보이고 있고, 기업규모가 유사하다면 S등급의 평가결과가 기관투자자의 순매수거래 투자의사결정에 반영된다는 것을 의미한다. 2013년∼2015년 동안 제조업의 경우 S등급이 비정상순매수거래량과 유의한 음(-)의 관련성을 지닌 것으로 나타난 반면, 2016년∼2019년 동안 비제조업의 경우 S등급이 비정상순매수거래량과 유의한 양(+)의 관련성을 지닌 것으로 나타난다. 제조업의 경우 비정상순매수금액과 S등급이 유의한 관련성을 보이고 있어 S등급과 관련한 거래규모가 클 가능성이 있다. 본 연구는 선행연구와 다음과 같은 차별점이 존재한다. 첫째, ESG성과와 관련한 대부분의 연구들이 재무성과, 기업가치, 초과수익률과 같은 재무적 측면의 투자동기를 밝히는 것과 달리 본 연구는 재무적 투자동기와 비재무적 투자동기를 모두 포함한 투자의사결정을 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액으로 측정한 거래행태로 실증분석하고 있다. 둘째, 시장 전체의 거래행태를 파악하기보다 시장의 흐름을 선도하고 있는 정보전문가이자 정보거래자인 기관투자자의 거래행태를 심도 있게 분석하고 있다. 정보품질을 선별할 수 있는 전문성을 지닌 기관투자자가 사적 정보 이외 시장에 공시되는 ESG정보에 어떻게 반응하는가를 파악하는 것은 ESG정보의 품질을 간접적으로 측정할 수 있는 방법에 해당한다. 셋째, 환경·사회·지배구조와 관련한 사회적 가치를 반영한 공적정보를 제공함으로써 시장의 정보비대칭을 줄일 수 있는 방안을 모색해야 하는 정책입안자에게 ESG정보품질을 제고하기 위한 정책적 시사점을 제공한다. 본 연구는 다음과 같은 연구의 한계점을 지니고 있다. 첫째, ESG등급과 기관투자자의 거래행태와의 관련성을 보여줄 뿐 어떠한 투자동기에서 ESG등급을 투자의사결정에 반영하는지, ESG등급의 어떠한 요소가 거래행태에 영향을 미치는지는 보여주지 못하고 있다. 둘째, ESG등급체계가 변경된 2015년을 전후로 표본을 구성한 결과가 직접적으로 ESG등급체계의 변경 및 사회적 이슈와 관련되어 변화된 것인지는 밝히지 못하고 있다. 셋째, ESG등급, E등급, G등급과 관련해서는 일관된 결과를 도출하지 못하고 있다. 가설과 다른 결과가 도출된 것은 ESG평가결과에 따라 기관투자자가 투자한 것이 아니라 한국기업지배구조원의 ESG평가결과가 다른 평가기관의 평가결과와 다르기 때문에 나타난 결과일 수 있다.
본 연구는 자본시장에서 기업의 환경·사회·지배구조에 대한 평가결과인 ESG(Environmental, Social, Governance)등급의 공시가 정보전문가이자 정보거래자에 해당하는 기관투자자의 거래행태에 미치는 영향을 실증분석하고 있다. 본 연구의 결과는 ESG경영 패러다임 구축을 위해 사회적 가치를 측정하는 ESG등급이 자본시장에 제공된 후 10여년이 지나 주주의 부를 극대화하는 선관주의의무(fiduciary duty)를 지닌 기관투자자가 사회적 책임투자 참여의 주체로 부각되는 시점에서 ‘기관투자자가 ESG정보를 투자의사결정에 반영하는가’와 관련한 시장의 근본적인 의문에 대한 답하기 위한 근거를 제공한다. 기관투자자가 투자의사결정에 있어 ESG평가결과와 관련한 정보를 필요로 하는 근본적인 동기는 최적의 투자성과로 주주의 부를 극대화하는 것을 최우선하는 선관주의 의무에 기초한다. ESG평가가 우수한 기업은 ESG관련 사고가 발생한 경우 기업의 평판이나 실적악화로 인한 하방위험이 감소하여 투자수익률에 긍정적인 영향을 미칠 수도 있고, 투자선정과정에 ESG기준을 추가함에 따라 종목 선택 비용이 증가하고, 특정 종목을 편입하거나 배제한 결과 투자영역이 축소되어 투자수익률에 부정적인 영향을 미칠 수도 있다. ESG와 관련한 리스크는 발생빈도는 높지 않아도 발생할 경우 단기적으로 주가의 급락을 유발하고 장기적으로 주가의 변동성을 확대시킨다는 점에서 리스크를 고려한 투자의사결정에서 ESG정보가 필요하다. 장기투자, ESG분석, 주주권행사의 투자원칙에 따라 최적의 투자성과를 강조하는 책임투자의 경우 기업의 재무적 요인 뿐 아니라 ESG와 관련한 비재무적 요인을 고려하여 투자의사결정을 해야 한다. 기관투자자는 단기적 이익이 아니라 환경과 사회에 대한 기업의 책임을 다해야 장기적으로 생존할 수 있다는 인식에 근거한 지속가능경영에 대해서도 가치를 부여한다. 지속가능성이 높은 경우 미래의 성과가 높기 때문에 지속가능성이 높은 기업에 투자할 수도 있지만, 그렇지 않더라도 시장에서 지속가능성에 투자하고자 하는 관심이 증대됨에 따라 사회적 책임투자와 관련한 기업의 특성을 무시하거나 과소평가하기는 어렵다. 소속 기관에서 부여한 제약으로 인해 수익률 극대화와 상관없이 ESG성과가 높은 기업에 투자할 수도 있고, 이타주의와 같은 비금전적인 이유로 지속가능성이 높은 펀드를 선호할 수도 있다. 본 연구에서는 주주 부의 극대화를 위해 재무적 투자성과를 우선해야 할 뿐 아니라 정책적 판단이나 철학에 근거하여 비재무적 투자를 수행하기도 하는 다양한 투자목적을 지닌 기관투자자의 투자의사결정을 측정하는 변수로 거래량을 선택하고 있다. 시장 전체적으로 주식가격은 개별투자자들의 거래로 인한 가격 상승과 하락이 상쇄되어 변화하지 않을 수도 있고, 주식가격의 변화는 시장전체의 기대가 변화한 것을 나타내는 것으로 알려져 있다. 반면, 거래량 변화는 개별 투자자들의 기대가 변화한 것을 나타내어 공시정보가 개별 투자자의 기대에 미치는 영향과 투자의사결정에 미치는 영향을 직접적으로 보여주고, 내재가치와 시장가치의 차이가 있음을 즉각적으로 파악할 수 있게 해주기 때문에 정책입안자에게도 의미 있는 실증결과를 제시할 수 있다. ESG평가결과는 2009년부터 한국거래소 사회책임투자지수의 종목구성에 활용되고 있는 한국기업지배구조원의 평가결과인 ESG등급으로 측정된다. ESG등급 평가대상연도가 2014년이고, 평가공시년도인 2015년의 경우 다양한 사회적 이슈를 고려하여 심화평가가 도입되어 평가체계가 변경된 점을 고려하여 표본을 2013년∼2015년과 2016년∼2019년으로 나누어 구성하였다. ESG등급 공시 후 5일의 거래기간 동안 2013년∼2015년의 경우 S등급이 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액과 유의한 음(-)의 관련성을 보이고, 2016년∼2019년의 경우 S등급이 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액과 유의한 양(+)의 관련성을 보인다. 이러한 결과는 기업규모가 큰 표본의 경우에 유의하게 나타나 기관투자자가 정보검색 및 취득비용 대비 높은 투자수익률을 실현시킬 수 있는 대기업을 투자대상으로 선호하는 경향을 보이고 있고, 기업규모가 유사하다면 S등급의 평가결과가 기관투자자의 순매수거래 투자의사결정에 반영된다는 것을 의미한다. 2013년∼2015년 동안 제조업의 경우 S등급이 비정상순매수거래량과 유의한 음(-)의 관련성을 지닌 것으로 나타난 반면, 2016년∼2019년 동안 비제조업의 경우 S등급이 비정상순매수거래량과 유의한 양(+)의 관련성을 지닌 것으로 나타난다. 제조업의 경우 비정상순매수금액과 S등급이 유의한 관련성을 보이고 있어 S등급과 관련한 거래규모가 클 가능성이 있다. 본 연구는 선행연구와 다음과 같은 차별점이 존재한다. 첫째, ESG성과와 관련한 대부분의 연구들이 재무성과, 기업가치, 초과수익률과 같은 재무적 측면의 투자동기를 밝히는 것과 달리 본 연구는 재무적 투자동기와 비재무적 투자동기를 모두 포함한 투자의사결정을 비정상순매수거래량 및 비정상순매수거래금액으로 측정한 거래행태로 실증분석하고 있다. 둘째, 시장 전체의 거래행태를 파악하기보다 시장의 흐름을 선도하고 있는 정보전문가이자 정보거래자인 기관투자자의 거래행태를 심도 있게 분석하고 있다. 정보품질을 선별할 수 있는 전문성을 지닌 기관투자자가 사적 정보 이외 시장에 공시되는 ESG정보에 어떻게 반응하는가를 파악하는 것은 ESG정보의 품질을 간접적으로 측정할 수 있는 방법에 해당한다. 셋째, 환경·사회·지배구조와 관련한 사회적 가치를 반영한 공적정보를 제공함으로써 시장의 정보비대칭을 줄일 수 있는 방안을 모색해야 하는 정책입안자에게 ESG정보품질을 제고하기 위한 정책적 시사점을 제공한다. 본 연구는 다음과 같은 연구의 한계점을 지니고 있다. 첫째, ESG등급과 기관투자자의 거래행태와의 관련성을 보여줄 뿐 어떠한 투자동기에서 ESG등급을 투자의사결정에 반영하는지, ESG등급의 어떠한 요소가 거래행태에 영향을 미치는지는 보여주지 못하고 있다. 둘째, ESG등급체계가 변경된 2015년을 전후로 표본을 구성한 결과가 직접적으로 ESG등급체계의 변경 및 사회적 이슈와 관련되어 변화된 것인지는 밝히지 못하고 있다. 셋째, ESG등급, E등급, G등급과 관련해서는 일관된 결과를 도출하지 못하고 있다. 가설과 다른 결과가 도출된 것은 ESG평가결과에 따라 기관투자자가 투자한 것이 아니라 한국기업지배구조원의 ESG평가결과가 다른 평가기관의 평가결과와 다르기 때문에 나타난 결과일 수 있다.
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