본 연구는 코스닥시장에 상장한 기업을 대상으로 상장 전·후 벤처캐피탈 지원여부, 벤처캐피탈 유형 및 지분율에 따라 벤처기업(피투자 기업)의 혁신역량에 차이가 존재하는지 살펴보고자 한다. 벤처캐피탈 유형은 기업벤처캐피탈(CVC)과 독립벤처캐피탈(IVC)로 세분화하고, 혁신을 측정하는 방법으로는 특허청이 보유한 벤처기업의 특허자료를 활용한다. 특허건수(출원, 등록)와 더불어 특허의 피인용횟수를 고려하여 벤처기업의 혁신성과를 엄밀히 측정한다. 분석 결과 벤처캐피탈 지원여부는 벤처기업 상장 이전에만 특허건수에 긍정적인 영향을 미쳤다. 그리고 기업벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업이 독립벤처캐피탈 지원을 받은 경우보다 상장 전·후 특허수에서 정(+)의 관계를 보였다. 반면 피인용횟수에서는 벤처캐피탈 지원에 따른 성과를 찾을 수 없었다. 한편 벤처캐피탈의 지분율과 벤처기업의 혁신성과 간에는 역U자형 관계를 보였다. 즉, 벤처캐피탈 지분율이 높을수록 벤처기업의 혁신역량은 증가하지만, 일정 지분율이상에서는 오히려 벤처기업의 혁신에 저해가 되는 결과를 보여주었다. 이를 통해 벤처캐피탈의 지원여부 및 유형보다는 피투자기업에 대한 지분율이 벤처기업의 혁신성과에 더 중요한 요인임을 확인하였다.
본 연구는 코스닥시장에 상장한 기업을 대상으로 상장 전·후 벤처캐피탈 지원여부, 벤처캐피탈 유형 및 지분율에 따라 벤처기업(피투자 기업)의 혁신역량에 차이가 존재하는지 살펴보고자 한다. 벤처캐피탈 유형은 기업벤처캐피탈(CVC)과 독립벤처캐피탈(IVC)로 세분화하고, 혁신을 측정하는 방법으로는 특허청이 보유한 벤처기업의 특허자료를 활용한다. 특허건수(출원, 등록)와 더불어 특허의 피인용횟수를 고려하여 벤처기업의 혁신성과를 엄밀히 측정한다. 분석 결과 벤처캐피탈 지원여부는 벤처기업 상장 이전에만 특허건수에 긍정적인 영향을 미쳤다. 그리고 기업벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업이 독립벤처캐피탈 지원을 받은 경우보다 상장 전·후 특허수에서 정(+)의 관계를 보였다. 반면 피인용횟수에서는 벤처캐피탈 지원에 따른 성과를 찾을 수 없었다. 한편 벤처캐피탈의 지분율과 벤처기업의 혁신성과 간에는 역U자형 관계를 보였다. 즉, 벤처캐피탈 지분율이 높을수록 벤처기업의 혁신역량은 증가하지만, 일정 지분율이상에서는 오히려 벤처기업의 혁신에 저해가 되는 결과를 보여주었다. 이를 통해 벤처캐피탈의 지원여부 및 유형보다는 피투자기업에 대한 지분율이 벤처기업의 혁신성과에 더 중요한 요인임을 확인하였다.
This study analyzes the innovation performance of venture firms according to existence of venture capital investment, and according to type and ownership of venture capital. Venture firms are IPO firms that are registered on KOSDAQ between the year 2000 and 2016. They are categorized as corporate ve...
This study analyzes the innovation performance of venture firms according to existence of venture capital investment, and according to type and ownership of venture capital. Venture firms are IPO firms that are registered on KOSDAQ between the year 2000 and 2016. They are categorized as corporate venture capital-backed firms (CVC) and independent venture capital-backed firms (IVC). Using patent data from KIPO (Korean Intellectual Property Office), we employ the number of patents and the citations per patent as the measurement of the innovation output. We find the positive association between the venture capital-backed firms and the number of patents before going public. Corporate venture capital-backed firms are positively associated with the number of patents before and after IPO. However, we do not find strong evidence between the number of citations and the existence of venture capital investment or the type of venture capital. Lastly, we provide an inverse U-shaped relationship between the innovation performance and venture capital's ownership. In other words, the innovation output, both the number of patents and the number of citations, gradually increases as the venture capitalist's ownership increases, but also shows a decrease pattern, suggesting that the venture capitalist's ownership does not only spur the innovation but also gives a negative effect on venture firm's innovation output such as excessive intervention. Overall, we reveal that the most important factor for the innovation performance is not the existence of venture capital investment or the type of venture capital, but the ownership of the venture capitalist.
This study analyzes the innovation performance of venture firms according to existence of venture capital investment, and according to type and ownership of venture capital. Venture firms are IPO firms that are registered on KOSDAQ between the year 2000 and 2016. They are categorized as corporate venture capital-backed firms (CVC) and independent venture capital-backed firms (IVC). Using patent data from KIPO (Korean Intellectual Property Office), we employ the number of patents and the citations per patent as the measurement of the innovation output. We find the positive association between the venture capital-backed firms and the number of patents before going public. Corporate venture capital-backed firms are positively associated with the number of patents before and after IPO. However, we do not find strong evidence between the number of citations and the existence of venture capital investment or the type of venture capital. Lastly, we provide an inverse U-shaped relationship between the innovation performance and venture capital's ownership. In other words, the innovation output, both the number of patents and the number of citations, gradually increases as the venture capitalist's ownership increases, but also shows a decrease pattern, suggesting that the venture capitalist's ownership does not only spur the innovation but also gives a negative effect on venture firm's innovation output such as excessive intervention. Overall, we reveal that the most important factor for the innovation performance is not the existence of venture capital investment or the type of venture capital, but the ownership of the venture capitalist.
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문제 정의
분석 대상기업의 코스닥시장 상장 시점을 중심으로상장 전·후 3년간의 혁신성과를 살펴봄으로써 벤처캐피탈의투자가 피투자기업의 혁신활동에 지속적인 효과를 보이는지 검토하였다. 더 나아가 벤처캐피탈을 기업벤처캐피탈(CVC)과독립벤처캐피탈(IVC)로 유형을 구분하여 피투자기업의 혁신활동을 비교해보고, 벤처캐피탈의 지분율에 따라 피투자기업의 혁신에 미치는 영향을 검증하고자 한다.
따라서 벤처캐피탈이 벤처기업의 지분을 얼마나 보유하고 있는지가 벤처기업 혁신성과의 중요한 영향을미치는 것으로 파악되었다. 두 번째, 벤처캐피탈의 유형에 따라 피투자기업의 혁신성과에 차이가 존재하는지 살펴보았다.CVC-V가 IVC-V에 비해 특허건수가 많은 것으로 나타났으며IPO 전·후에서 동일한 결과를 보여주었다.
Cho &Lee(2013)에서는 2001년 1월부터 2008년 8월까지 코스닥시장에 기업공개(IPO)한 591개 기업을 대상으로 VC-V와 NVC-V을 비교한 결과 VC-V의 영업이익, R&D, 특허수가 NVC-V에비해 더 높음을 발견하였고, 설립연도, 총자산, 부채비율은 더 낮음을 확인하였다. 따라서 VC-V가 NVC-V보다 더 높은 혁신성과를 나타낼 것으로 판단하여 이를 검증하고자 다음과 같이 가설1을 수립하였다.
따라서 출원수와 등록수의 상대적인 비율을 사용한다면 자료절단 문제로 인한 오류를 줄일 수 있을 것이다. 따라서 본 연구에서는 등록된 특허건수와 출원대비 등록비율을 주요 변수로 하고, 한국 자료에서 구할 수 있는 출원건수도 함께 분석하였다. 두 번째 종속변수로는 피인용횟수이다.
본 연구는 2000년부터 2016년까지 코스닥 시장에 상장한 기업을 대상으로 벤처캐피탈의 지원여부, 벤처캐피탈의 유형 및 지분율에 따라 벤처캐피탈이 투자한 피투자기업의 혁신성과에 미치는 영향을 실증 분석하였다. 코스닥시장에 기업공개(IPO)한 총 1,266개 기업 중 기업인수목적회사(SPAC) 및 금융기업 그리고 재무정보가 부족한 기업을 제외하여 총 1,150개기업을 대상으로 분석을 수행하였다.
본 연구에서는 벤처캐피탈의 자금조달이 벤처기업의 혁신역량에 미치는 영향을 특허청의 공공자료를 활용하여 증명하고자 한다. 분석 대상기업의 코스닥시장 상장 시점을 중심으로상장 전·후 3년간의 혁신성과를 살펴봄으로써 벤처캐피탈의투자가 피투자기업의 혁신활동에 지속적인 효과를 보이는지 검토하였다.
본 연구에서는 코스닥 시장에 기업공개한 기업을 대상으로벤처캐피탈의 지원여부, 유형 및 지분율에 따라 투자를 받은벤처기업(피투자기업)의 혁신에 미치는 영향을 살펴보고자 한다. 벤처캐피탈 유형은 CVC와 IVC로 구분하며, 혁신을 측정하는 변수로는 특허수와 피인용횟수를 활용한다.
특히 초기성장기와 성숙기에는 벤처캐피탈 자금을 적게활용하는 벤처기업의 혁신성과가 더 좋다고 보고된 연구도존재한다(강원진 외, 2012). 이러한 선행연구를 고려하여 본연구에서는 벤처캐피탈의 지분율과 더불어 지분율의 제곱항을 포함하여 비선형관계에 대해서도 검증하고자 한다.
가설 설정
가설 1: 벤처캐피탈의 투자를 받은 기업(VC-V)은 벤처캐피탈의 투자를 받지 않은 기업(NVC-V)보다 혁신성과가 좋을 것이다.
가설 2: 기업벤처캐피탈의 투자를 받은 기업(CVC-V)은 독립벤처캐피탈의 투자를 받은 기업(IVC-V)보다 혁신성과가 좋을 것이다.
가설 3: 벤처캐피탈의 지분율이 높을수록 벤처기업의 혁신성과가 더 좋을 것이다.
먼저 벤처기업에 투자하는 벤처캐피탈은 광의의 개념으로정의하였다. 중소기업창업지원법에 의하여 등록된 중소기업창업투자회사, 여신전문금융법에 의한 신기술사업금융회사, 일부 은행(산업은행, 기업은행, 중소기업은행) 등이 포함되었다.
다음으로 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업을 선정하기 위해서 금융감독원 전자공시시스템에 공시된 증권발행실적보고서 및 주식의 대량보유(변동)보고서를 살펴보았다. 이를 통해상장 전 기준으로 벤처캐피탈의 지분이 5% 이상인 기업을VC-V라고 설정하였다. 그리고 벤처캐피탈을 세분화하여 CVC와 IVC로 구분하였다.
제안 방법
벤처캐피탈을 CVC와 IVC로 나눌 수 있으므로 벤처캐피탈유형(CVCdummy)은 CVC일 경우 1, IVC일 경우를 0으로 설정한 더미변수이다. 그리고 각 기업마다 벤처캐피탈들의 평균지분율을 계산하여 변수로 포함하였다(VCRate Aug, CVCRate Aug). 더불어 벤처캐피탈의 소유지분이 일정 수준까지는 벤처기업의 혁신활동이 선형적으로 증가하지만, 특정수준 이상으로 지분이 높을 경우 감소하는 비선형적 관계가나타날 수 있으므로 벤처캐피탈의 평균지분율의 제곱항을 각각 추가하였다(VCRate Aug2, CVCRate Aug2).
다시 말해 본 연구에서는 벤처기업을 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업(VC-V)과 벤처캐피탈 지원을 받지 않은 기업(NVC-V)으로 나누었다. 그리고 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업을 유형에 따라 기업벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업(CVC-V)과 독립벤처캐피탈 지원을 받은기업(IVC-V)으로 분류하였다.
이를 통해상장 전 기준으로 벤처캐피탈의 지분이 5% 이상인 기업을VC-V라고 설정하였다. 그리고 벤처캐피탈을 세분화하여 CVC와 IVC로 구분하였다. 선행연구와 비슷한 방식으로 비금융기업이 직접 또는 간접적으로 지분투자를 하는 벤처캐피탈을CVC2)로, 그 외 독립적으로 투자하는 벤처캐피탈 또는 금융및 투자 관련 기업을 IVC로 간주하였다(Chemmanur et al.
기업의 특성을 통제하는 변수로는 기업의 규모(Size ), 총자산영업이익률(ROA), 연구개발비 지출액(RnD), 총부채비율(Lev), 기업가치(TQ), 기업의 업력(Age), 종업원수(Emp), 유형자산비율(PPE), 최대주주 지분율(Large)을 사용하였다. 그리고 연도더미와 산업더미를 통해 연도별, 산업별 특성이 기업에 미치는 영향을 통제하여 분석을 수행하였으며 모든 변수에 대해상하위 1%에 대해 극단치 조정(winsorizing)하였다.
더불어 벤처캐피탈의 소유지분이 일정 수준까지는 벤처기업의 혁신활동이 선형적으로 증가하지만, 특정수준 이상으로 지분이 높을 경우 감소하는 비선형적 관계가나타날 수 있으므로 벤처캐피탈의 평균지분율의 제곱항을 각각 추가하였다(VCRate Aug2, CVCRate Aug2). 기업의 특성을 통제하는 변수로는 기업의 규모(Size ), 총자산영업이익률(ROA), 연구개발비 지출액(RnD), 총부채비율(Lev), 기업가치(TQ), 기업의 업력(Age), 종업원수(Emp), 유형자산비율(PPE), 최대주주 지분율(Large)을 사용하였다. 그리고 연도더미와 산업더미를 통해 연도별, 산업별 특성이 기업에 미치는 영향을 통제하여 분석을 수행하였으며 모든 변수에 대해상하위 1%에 대해 극단치 조정(winsorizing)하였다.
,2014; 이광용 외, 2019)3). 다시 말해 본 연구에서는 벤처기업을 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업(VC-V)과 벤처캐피탈 지원을 받지 않은 기업(NVC-V)으로 나누었다. 그리고 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업을 유형에 따라 기업벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업(CVC-V)과 독립벤처캐피탈 지원을 받은기업(IVC-V)으로 분류하였다.
다음으로 벤처캐피탈 지원을 받은 벤처기업을 선정하기 위해서 금융감독원 전자공시시스템에 공시된 증권발행실적보고서 및 주식의 대량보유(변동)보고서를 살펴보았다. 이를 통해상장 전 기준으로 벤처캐피탈의 지분이 5% 이상인 기업을VC-V라고 설정하였다.
그리고 각 기업마다 벤처캐피탈들의 평균지분율을 계산하여 변수로 포함하였다(VCRate Aug, CVCRate Aug). 더불어 벤처캐피탈의 소유지분이 일정 수준까지는 벤처기업의 혁신활동이 선형적으로 증가하지만, 특정수준 이상으로 지분이 높을 경우 감소하는 비선형적 관계가나타날 수 있으므로 벤처캐피탈의 평균지분율의 제곱항을 각각 추가하였다(VCRate Aug2, CVCRate Aug2). 기업의 특성을 통제하는 변수로는 기업의 규모(Size ), 총자산영업이익률(ROA), 연구개발비 지출액(RnD), 총부채비율(Lev), 기업가치(TQ), 기업의 업력(Age), 종업원수(Emp), 유형자산비율(PPE), 최대주주 지분율(Large)을 사용하였다.
먼저 기업 혁신의 결과물인 특허와 피인용 관련 변수는 IPO 이전 또는 이후 3년간 누적합으로 정의하였고, 선행연구를 참고하여 각각 다양한 측정방식을 사용하여 분석하였다( 참고).
먼저벤처캐피탈 지원여부에 따라 VC-V와 NVC-V으로 나누어 분석하였고(), 벤처캐피탈 지원기업을 CVC-V와 IVC-V으로 구분하여 차이를 검증하였다().
분석 대상기업의 코스닥시장 상장 시점을 중심으로상장 전·후 3년간의 혁신성과를 살펴봄으로써 벤처캐피탈의투자가 피투자기업의 혁신활동에 지속적인 효과를 보이는지 검토하였다.
따라서 특허2와 특허3은 각각 1회의 피인용 횟수를 가지게 된다. 원인용과 피인용 중 특허의 질(quality)를 살펴보기 위해 피인용만을 고려하였으며, 특허건별 자료추출시점(2018년 10월)까지의 특허건별 총피인용 횟수를 계산하였다.
벤처캐피탈과벤처기업의 기술혁신에 대한 연구는 상당 부분 진행되었지만측정방식 단일화, 표본기간 및 표본수 부족, 특정 산업 분석등의 한계점이 존재한다. 이러한 한계를 극복하고자 특허청의OpenAPI로 공공자료를 수집하여 혁신성과를 다양하게 측정한다. 선행연구에 따라 벤처기업의 연도별 총등록건수, 총출원건수, 등록특허비율, 피인용횟수, 그리고 등록대비 피인용횟수를 혁신성과의 대용치(proxy)로 사용한다.
예를 들어 표본기간이 2000년부터 2016년까지이고 2000년에 등록된 특허와 2015년에 등록된 특허의 피인용을 비교한다면, 특허 취득 후 긴 시간이 흐른 2000년 특허의 피인용횟수가 더 많을 수 있다. 이를 보정하기 위해 본 연구에서는 t시점에 기업 i의 등록된 특허들의 총인용횟수를 t시점에 모든기업의 등록된 특허들의 평균인용횟수로 나누어준 값을 사용하였다(Hall et al., 2001). 이러한 과정을 통해 특허 취득 연도와 관계없이 상대적인 피인용정도를 측정하게 되었다.
종합하자면VC-V는 NVC-V에 비해 IPO 이전에는 더 높은 혁신성과를 보였으며, IPO 이후에는 이러한 차이가 사라졌다. 이를 통해 IPO 이후 벤처캐피탈의 역할이 사라졌다고 생각할 수 있으나, 앞서 살펴본대로 벤처캐피탈의 유형에 따라 다른 성향을 보이기 때문에 이를 세분화하여 분석한 후에 결론을 제시하도록 하겠다.
표본기업에 대한 기업공개자료, 지분율 및 벤처캐피탈 투자관련 자료는 금융감독원 전자공시시스템(DART), 기업의 재무제표는 NICE평가정보의 Kisvalue와 Fnguide의 Dataguide 프로그램을 통해 확보하였다.
혁신성과 측정을 위해 특허청의 OpenAPI를 활용하여 표본기업들의 특허수와 해당 특허의 피인용횟수를 구하였다. 특허의 피인용횟수는 기술의 독창성을 나타내는 지표로, 해당 특허의 실질적인 가치를 의미한다.
벤처캐피탈 지원여부, 유형 및 지분율과 혁신성과 간의 관계를 살펴본 회귀분석 결과는 다음과 같다. 혁신성과는 특허수와 피인용수로 구분하였고, 기업공개(IPO) 이전과 이후의벤처캐피탈 지원여부, 유형, 지분율에 따라 각각 분석하였다.
대상 데이터
본 연구는 2000년부터 2016년까지 코스닥시장에 IPO4)한 총1,266개 기업 중 기업인수목적회사(SPAC) 및 금융기업 그리고 재무 정보가 부족한 기업을 제외하여 총 1,150개 기업을 대상으로 분석을 수행하였다. 이 중 VC-V는 493개 기업이며, 이 가운데 CVC-V는 167개 기업이다.
만약 2016년 1월에 출원했다면 일반적으로 2017년 7월에 데이터베이스에서 확인할 수 있다. 이는연구자의 자료추출 시점에 따라 수치가 달라질 수 있음을 의미하기 때문에 이러한 오류를 줄이기 위해 2018년 10월 기준으로 자료를 추출하였으며 분석에 사용된 기간은 2016년으로 설정하였다.
본 연구는 2000년부터 2016년까지 코스닥 시장에 상장한 기업을 대상으로 벤처캐피탈의 지원여부, 벤처캐피탈의 유형 및 지분율에 따라 벤처캐피탈이 투자한 피투자기업의 혁신성과에 미치는 영향을 실증 분석하였다. 코스닥시장에 기업공개(IPO)한 총 1,266개 기업 중 기업인수목적회사(SPAC) 및 금융기업 그리고 재무정보가 부족한 기업을 제외하여 총 1,150개기업을 대상으로 분석을 수행하였다. VC-V는 493개 기업이며, 이 가운데 CVC-V는 167개 기업, IVC-V는 326개 기업이다.
데이터처리
다음으로 분석에 사용된 변수들 간의 상관관계 분석을 시행하였다. 상관관계 분석에는 정규분포를 가정한 계량형 변수의상관관계를 나타내는 피어슨(Pearson) 상관계수와 정규분포가아니거나 범주형 변수의 순서 간 관계를 보여주는 스피어만(Spearman) 상관계수를 모두 고려하였다.
본 연구의 주 관심사인 벤처캐피탈 지원여부 및 유형에 따른 혁신성과를 비교해보기 위해 차이분석을 수행하였다. 먼저벤처캐피탈 지원여부에 따라 VC-V와 NVC-V으로 나누어 분석하였고(<표 4>), 벤처캐피탈 지원기업을 CVC-V와 IVC-V으로 구분하여 차이를 검증하였다(<표 5>).
이론/모형
그 이유를 생각해보면 시간과 비용이 들어도 기술보호의 목적으로 일단 출원을 하는 경우가 많고 하나의 신기술에 대해서 여러 개의 특허로 출원하는 경우 또한 존재하기 때문에 출원건수는 적절하지 않은 측정방식일 수 있다. 미국의 경우 등록된 특허만을 데이터베이스(NBER patent database)에서 공개하기 때문에 자료절단(truncation bias)문제가 발생하고 이를 보정하기 위해 데이터베이스에서 제공하는 weighted factors를 사용한다. 반면에 한국은 OpenAPI를 통해 등록여부와 관계없이 출원된 특허는 모두공개된다는 장점이 있다.
다음으로 분석에 사용된 변수들 간의 상관관계 분석을 시행하였다. 상관관계 분석에는 정규분포를 가정한 계량형 변수의상관관계를 나타내는 피어슨(Pearson) 상관계수와 정규분포가아니거나 범주형 변수의 순서 간 관계를 보여주는 스피어만(Spearman) 상관계수를 모두 고려하였다. <표 3>는 대각행렬을 중심으로 우상단의 부분은 스피어만(Spearman) 상관계수를나타내며, 회귀분석에 사용되는 독립변수 간에 다중공선성 문제를 초래하는 변수는 특별히 발견되지 않았다.
성능/효과
2) 모든 변수 측정시점은 IPO연도이며, 종속변수는 IPO연도 전·후 3년의 누적합을 의미한다.
CVC-V가 IVC-V에 비해 특허건수가 많은 것으로 나타났으며IPO 전·후에서 동일한 결과를 보여주었다.
CVC-V와 IVC-V간 차이를 살펴본 결과, 대체로 두 집단 간에 유의한 차이가 존재하지 않았다. CVC-V의 IPO 이전 3년간 특허 변수에서만 유일하게 유의한 결과를 보여주었으며 CVC-V가 IVC-V에 비해 특허를 더 많이 보유하고 있음을 알 수 있었다. 다만 IPO 이후 3년간의 특허출원수와 특허등록수는 벤처캐피탈 유형에 따라 통계적으로 유의하지는 않지만, 평균과 중위수 검정 모두 p값이0.
IPO 시점의 통제변수들을 살펴보면, 표본에 포함된 코스닥 상장 기업은 평균적으로 530억의 총자산을 보유하고 있으며, 기업의 성과를 측정하는 총자산영업이익률(ROA)은 17%, 연구개발투자비율은 자산대비 3%, 부채비율은 31%, 기업의 가치를 나타내는 토빈의큐(Tobin’sQ)는 1.58, 유형자산비율은 35%, 설립일로부터 IPO까지의 기간은 12년 그리고 종업원수는 평균 157명, 최대주주지분율은 평균 27%이다.
결과적으로 VC-V의 혁신성과가 NVC-V의 혁신성과보다 좋을 것이라고 기대한 가설 1은 IPO 이전 특허건수에서는 지지하는 결과를 보여주었으나, 특허의 피인용횟수에서는 IPO 전·후와 관계없이 기각하는 결과를 가져왔다.
기업가치가 높은 기업일수록, 신생기업일수록, 종업원수가많을수록 많은 특허를 출원 및 등록한다고 파악되었다. 한편부채비율이 높은 기업 또는 최대주주지분율이 높은 기업일수록 기술 혁신활동을 적게 하는 것으로 나타났다.
반면에 중위수 검정에서는IPO 전·후 관계없이 VC-V의 피인용건수가 유의하게 더 높았다. 기업특성을 나타내는 변수를 살펴보면 연구개발비 비중과기업가치는 VC-V가 NVC-V보다 유의하게 높았으며, IPO까지의 소요기간, 종업원수와 최대주주 지분율에서는 NVC-V가더 높은 값을 보여주었다. VC-V는 상대적으로 신생기업이며,벤처캐피탈을 통해 지원받은 자금으로 연구개발활동에 더 적극적인 것으로 분석되었다(Cho & Lee, 2013; 김정훈·박성환,2013).
즉 CVC의 벤처기업에 대한 지분비율이 증가할수록 기술혁신에 긍정적인 영향을 미치지만, 특정 비율 이후로는 벤처캐피탈의 과도한 개입 등으로 인해 벤처기업의 혁신성과에부정적인 영향을 미치는 것으로 해석할 수 있다. 따라서 벤처캐피탈의 지원여부 또는 유형보다는 벤처캐피탈의 벤처기업에 대한 지분율이 벤처기업의 혁신에 중요한 요인으로 확인되었다.
피인용횟수로 보아도 IPO 이후 특허등록건수 대비 피인용횟수만 유의하지 않은 낮은 p-value를 가진다. 따라서 차이검정결과 CVC-V와 IVC-V는 차이가 없는 것을 확인하였으며, 이는 선행연구와 다소 차이가 있는 결과이다. 따라서 추후 회귀분석 결과가 함께 살펴볼 필요성이 있다.
먼저 의 분석결과를 보면 CVC-V의 IPO 이전 3년간의 누적 출원건수는 IVC-V에 비해 유의한 정(+)의 관계를 확인하였다.
이를 통해 벤처캐피탈 중 CVC가 IVC에 비해 벤처기업의 혁신성과에 더 큰 영향을 준다고 해석할 수 있다. 모든 결과를 종합해볼 때 벤처캐피탈의 지분율과 혁신성과 사이에는 역U자형 관계가 존재하며, 이러한 결과는 CVC의 지분율 분석에서 더욱 뚜렷하게 나타났다.
반면에 중위수 검정에서는IPO 전·후 관계없이 VC-V의 피인용건수가 유의하게 더 높았다.
벤처캐피탈 지원기업의 지분율과 혁신성과를 살펴본 방식(<표 8>, <표 9>)과 동일하게 <표 12>에서는 CVC의 평균지분비율과 벤처기업의 혁신성과 결과를 보고하고 있다. 벤처캐피탈 지원기업의 지분율(VCRateAvg) 분석결과와 마찬가지로 기업벤처캐피탈의 평균지분율(CVCRateAvg)은 일정비율까지는벤처기업의 혁신에 양(+)의 영향을 주지만, 평균지분율이 높을수록 과도한 개입으로 인해 피투자기업의 혁신성이 낮아지는 부정적인 영향을 가져올 수 있음을 확인하였다.
벤처캐피탈 지원여부로 분류한 지분율(VCRateAvg)과는 다르게 기업벤처캐피탈의 평균 지분율(CVCRateAvg)은 IPO 전·후 모두 통계적으로 유의한 역U자형 형태를 보여주었다.
벤처캐피탈 지원여부의 차이검정 결과 IPO 시점 이전과 이후의 3년간의 특허건수는 모두 VC-V가 NVC-V에 비해 더 높게 나타났으며, 이는 중위수 차이검정에서도 동일한 결과를보여준다. 그러나 피인용건수에 대해서는 IPO 전·후에 다른양상을 보였다.
벤처캐피탈의 특성에 따라 구분하였을 때에는 CVC가 IVC보다 혁신에 더 효과적인 것으로 나타났다. 벤처캐피탈 유형변수(CVCdummy)는 기업벤처캐피탈 투자기업을 나타내는 변수로 CVC-V의 경우 1의 값을 갖는 더미변수이다.
분석 결과 IPO전·후 관계없이 모든 특허 측정 변수에서 통계적으로 유의한역U자형의 관계를 갖는 것을 확인하였다.
주요 관심변수인 벤처캐피탈 투자기업여부(VCdummy)는 벤처캐피탈 지원유무를 나타내는 더미변수로, VC-V인 경우 1의값을 가진다. 분석 결과, VC-V는 NVC-V에 비해 특허를 더많이 등록한 것으로 나타났다. 하지만 이는 IPO 이전에만 유의한 결과이며, IPO 이후에는 양(+)의 계수를 가지나 통계적으로 차이가 있다고 보기 어렵다.
분석 결과, 벤처캐피탈 지원여부(VCdummy)의계수는 IPO 전·후 관계없이 유의하지 않은 값은 결과를 보여준다.
이는 중앙값으로 보아도 같은 결과를 보여준다. 종합하면 IPO 이후에과거보다 더 활발한 혁신활동을 했을 뿐 아니라 영향력 있는기술의 특허를 보유하고 있음을 보여준다. IPO 시점의 통제변수들을 살펴보면, 표본에 포함된 코스닥 상장 기업은 평균적으로 530억의 총자산을 보유하고 있으며, 기업의 성과를 측정하는 총자산영업이익률(ROA)은 17%, 연구개발투자비율은 자산대비 3%, 부채비율은 31%, 기업의 가치를 나타내는 토빈의큐(Tobin’sQ)는 1.
한편부채비율이 높은 기업 또는 최대주주지분율이 높은 기업일수록 기술 혁신활동을 적게 하는 것으로 나타났다. 종합하자면VC-V는 NVC-V에 비해 IPO 이전에는 더 높은 혁신성과를 보였으며, IPO 이후에는 이러한 차이가 사라졌다. 이를 통해 IPO 이후 벤처캐피탈의 역할이 사라졌다고 생각할 수 있으나, 앞서 살펴본대로 벤처캐피탈의 유형에 따라 다른 성향을 보이기 때문에 이를 세분화하여 분석한 후에 결론을 제시하도록 하겠다.
실증분석 결과는 다음과 같다. 첫 번째로 벤처캐피탈의 지원 여부에 따른 혁신성과를 분석해 본 결과 VC-V는 NVC-V에 비해 IPO 이전에는 특허건수에 긍정적인 영향을 미치고있으나, IPO 이후에는 그러한 관계를 찾아보기 어려웠다. 피인용횟수 분석에서도 유의하지 않은 결과를 보여주었다.
코스닥시장에 상장한 기업은 평균적으로 IPO 이전 3년간(출원연도 기준) 약 5개의 특허 등록, IPO 이후에는 약 10개의 특허를 등록하였다.특허의 인용횟수를 의미하는 피인용 변수는 IPO 이전에는 동일시점 타 특허에 비교하여 평균 4배, IPO 이후에는 평균 10배 인용되었으며, 특허별 피인용횟수 결과로는 IPO 이전 평균1.1회, IPO 이후 평균 2회의 피인용횟수를 가진다. 이는 중앙값으로 보아도 같은 결과를 보여준다.
CVC-V가 IVC-V에 비해 특허건수가 많은 것으로 나타났으며IPO 전·후에서 동일한 결과를 보여주었다. 한편 IPO 이후 등록특허 당 피인용횟수에서는 CVC-V가 유의한 양(+)의 계수를가졌으며, 벤처캐피탈 지분율로 혁신성과를 살펴본 결과는 벤처캐피탈 지원여부의 결과와 마찬가지로 역U자형 형태를 보였다. 즉 CVC의 벤처기업에 대한 지분비율이 증가할수록 기술혁신에 긍정적인 영향을 미치지만, 특정 비율 이후로는 벤처캐피탈의 과도한 개입 등으로 인해 벤처기업의 혁신성과에부정적인 영향을 미치는 것으로 해석할 수 있다.
한편 의 피인용횟수로 측정한 혁신성과 결과에서는IPO 이전에는 벤처캐피탈 지분율과 피인용횟수와는 통계적으로 유의한 관계를 찾을 수 없었으나, IPO 이후 출원하여 등록된 특허의 피인용횟수에서는 지분율과의 관계를 찾을 수 있었다.
기업가치가 높은 기업일수록, 신생기업일수록, 종업원수가많을수록 많은 특허를 출원 및 등록한다고 파악되었다. 한편부채비율이 높은 기업 또는 최대주주지분율이 높은 기업일수록 기술 혁신활동을 적게 하는 것으로 나타났다. 종합하자면VC-V는 NVC-V에 비해 IPO 이전에는 더 높은 혁신성과를 보였으며, IPO 이후에는 이러한 차이가 사라졌다.
후속연구
반면에 한국은 OpenAPI를 통해 등록여부와 관계없이 출원된 특허는 모두공개된다는 장점이 있다. 따라서 출원수와 등록수의 상대적인 비율을 사용한다면 자료절단 문제로 인한 오류를 줄일 수 있을 것이다. 따라서 본 연구에서는 등록된 특허건수와 출원대비 등록비율을 주요 변수로 하고, 한국 자료에서 구할 수 있는 출원건수도 함께 분석하였다.
마지막으로 본 연구의 한계점은 벤처캐피탈의 투자 시점을 고려하지 못하였다는 점이다. 벤처캐피탈의 역할에 대한 정확한 분석을 위하여 벤처캐피탈의 투자 시점이 고려되어야 마땅하나 자료의 한계로 이러한 부분을 반영하지 못한 아쉬움이 있다.
벤처캐피탈이 피투자기업의 특허건수를 고려하여 투자 여부를 결정하였을 가능성 또한 존재한다. 벤처캐피탈 지분율 역시 IPO 이후에 벤처캐피탈 지분율의 변동이 있을 수 있음을 밝히며, 이러한 부분에 대한 보다 명확한 해석을 위해서 향후 추가적인 연구가 필요할 것으로 판단된다.
재계와 벤처투자업계는 한국이 상대적으로 CVC 투자가저조한 원인 중 하나로 공정거래법상 지주회사 규제를 지적하며 CVC 설립 허용을 요구하고 있다. 본 연구의 결과를 토대로 CVC의 규제 완화 정책이 마련되어 벤처기업의 혁신역량이 더욱 강화되기를 기대해본다.
질의응답
핵심어
질문
논문에서 추출한 답변
벤처기업이란 무엇인가?
벤처기업이란 벤처(Venture)와 기업(Company)의 합성어로 벤처는 모험 또는 모험적 사업, 금전상의 위험을 무릅쓴 행위를뜻하고 기업은 영리를 목적으로 생산요소를 종합하여 계속적으로 경영하는 경제적 사업이란 의미를 내포하고 있다. 벤처기업의 정의는 국가별로 차이를 보인다.
피투자기업 혁신성과의 측정을 하는 이유는 무엇인가?
본 연구의 차별점은 혁신성과의 측정에 있다. 벤처캐피탈과벤처기업의 기술혁신에 대한 연구는 상당 부분 진행되었지만측정방식 단일화, 표본기간 및 표본수 부족, 특정 산업 분석등의 한계점이 존재한다. 이러한 한계를 극복하고자 특허청의OpenAPI로 공공자료를 수집하여 혁신성과를 다양하게 측정한다.
벤처캐피탈의 역할은 무엇인가?
현실적으로 벤처기업은 활발한 투자 활동을 위한 자본이 부족하기 때문에 이들의 조력자로서 벤처캐피탈은 이들에게 없어서는 안 될 존재이다. 벤처캐피탈은 일반적으로 벤처기업에게 자금 조달, 모니터링 등을 통해 이들이 성장할 수 있게 도와주며, 나아가 제3자 보증역할로 기업과 시장 사이의 정보불균형을 완화시켜 성공적인 기업공개(IPO)를 하게끔 지원하는 역할을 한다. 게다가 벤처캐피탈은 다른 금융기관에 비해벤처 산업에 대한 연구를 바탕으로 벤처기업에 대한 정보 수집이 용이하고, 거래비용이 적게 발생하기 때문에 벤처산업에서 차지하는 비중이 상당히 크다.
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