공동주택 PF사업 참여 의사결정을 위한 자기자본 투입 시점/규모 예측방법론 - 중견 건설사의 관점에서- A methodology for Predicting Equity Input Timing/Amount for Decision Making of Financing Apartment Housing Projects - From the Perspective of Mid-sized Construction Companies -원문보기
건설사의 신용에 의존하던 과거의 PF사업은 국내 부동산 경기 악화 등의 영향으로 사업에 대한 부정적 인식이 증가하였다. 그 후 PF사업은 건설사의 신용에 단순히 의존하기보다는 실질적인 담보인 미래의 현금흐름, 수익성에 대한 안전성이 더 중요하다는 인식이 증가함에 따라, PF사업 전문가들은 사업의 안전 구조 확보, 리스크를 체계적으로 분석하기 위한 노력을 기울이고 있다. 그럼에도 불구하고 대부분의 PF사업은 금융, 부동산 전문가에 의해서 시장성 분석, 분양성 검토 등을 통해 사업 후의 개발이익을 예측하고 프로젝트 전반에 대한 사업의 타당성을 평가하는 기존의 방식에 의존하고 있다. 특히, 건설사 입장에서의 현금흐름 평가는 기초적인 수준에 머물러 있는 실정이다. 따라서 본 연구에서는 PF 사업의 안정적 수행을 위해 참여 주체들의 신용보강 구조(자금조달 및 회수계획)를 설정하는 기존 PF사업 타당성 평가 및 의사결정 구조에 대해 분석하고, 자금동원 능력이 상대적으로 미흡하도고 판단되는 중견건설사의 경우 PF사업의 참여 의사결정에 도움이 될 수 있도록 자기자본 투입시점과 규모를 합리적으로 예측하기 위한 현금흐름 방법론을 제안하였다.
건설사의 신용에 의존하던 과거의 PF사업은 국내 부동산 경기 악화 등의 영향으로 사업에 대한 부정적 인식이 증가하였다. 그 후 PF사업은 건설사의 신용에 단순히 의존하기보다는 실질적인 담보인 미래의 현금흐름, 수익성에 대한 안전성이 더 중요하다는 인식이 증가함에 따라, PF사업 전문가들은 사업의 안전 구조 확보, 리스크를 체계적으로 분석하기 위한 노력을 기울이고 있다. 그럼에도 불구하고 대부분의 PF사업은 금융, 부동산 전문가에 의해서 시장성 분석, 분양성 검토 등을 통해 사업 후의 개발이익을 예측하고 프로젝트 전반에 대한 사업의 타당성을 평가하는 기존의 방식에 의존하고 있다. 특히, 건설사 입장에서의 현금흐름 평가는 기초적인 수준에 머물러 있는 실정이다. 따라서 본 연구에서는 PF 사업의 안정적 수행을 위해 참여 주체들의 신용보강 구조(자금조달 및 회수계획)를 설정하는 기존 PF사업 타당성 평가 및 의사결정 구조에 대해 분석하고, 자금동원 능력이 상대적으로 미흡하도고 판단되는 중견건설사의 경우 PF사업의 참여 의사결정에 도움이 될 수 있도록 자기자본 투입시점과 규모를 합리적으로 예측하기 위한 현금흐름 방법론을 제안하였다.
The current PF project is entirely relying on construction company's credibility. As such, it has increased a negative and bad recognition in domestic real estate economy. In addition, PF experts has a perception that a project's safety of future cash flow profitability is more important than the co...
The current PF project is entirely relying on construction company's credibility. As such, it has increased a negative and bad recognition in domestic real estate economy. In addition, PF experts has a perception that a project's safety of future cash flow profitability is more important than the construction company's credibility. So many PF experts make an effort in order to set aside safe project structure of PF and analyse systematically the risks of the project. In common feasibility study of the PF Project, financial specialists and real estate specialists are forecasting and evaluating the suitability of the project through reviewing the development profit from the project of sales. However, cash flow analysis and evaluation from the perspective of mid-sized construction companies are still in the primary level. Therefore, this study has analysed the current feasibility study and go/no go decision making procedures. Then the authors have a new cash flow analysis method from the perspective of mid-sized construction companies, by improving the feasibility study and go/no go decision making procedures.
The current PF project is entirely relying on construction company's credibility. As such, it has increased a negative and bad recognition in domestic real estate economy. In addition, PF experts has a perception that a project's safety of future cash flow profitability is more important than the construction company's credibility. So many PF experts make an effort in order to set aside safe project structure of PF and analyse systematically the risks of the project. In common feasibility study of the PF Project, financial specialists and real estate specialists are forecasting and evaluating the suitability of the project through reviewing the development profit from the project of sales. However, cash flow analysis and evaluation from the perspective of mid-sized construction companies are still in the primary level. Therefore, this study has analysed the current feasibility study and go/no go decision making procedures. Then the authors have a new cash flow analysis method from the perspective of mid-sized construction companies, by improving the feasibility study and go/no go decision making procedures.
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문제 정의
따라서 본 연구에서는 PF관련 연구문헌 고찰 및 사례 분석 등을 통해 PF사업 참여 건설사 입장에서의 문제점 을 도출하였다. 이를 바탕으로 PF사업 초기 단계에서 활용 가능한 현금흐름분석 방법론을 개발하여 문제점을 개선하고자 하였으며, 실무에 직접적으로 적용 가능한 자기자본 예측 방법론을 개발하고자 하였다.
현행에서 수행되어 오는 공동주택 PF사업의 타당성 분석은 초기 분양률, 수익성과 같은 경제적 수지 측면에서 이루어졌으며, 이러한 측면에서의 리스크 분석 및 개선방안에 초점을 둔 정량적 평가 방법에 관한 연구를 수행하였다(홍주현 외, 김기신, 김진 외, 안국진 외). 또한 PF사업 수행에 따른 단계별 리스크를 파악하고, 평가기준 및 지표를 제안함으로써, PF사업의 투자결정, 자금조달에 대한 합리적인 평가를 내릴 수 있음을 시사하고 사업 의사결정을 위한 평가체계를 구축하고자 하였다(이윤홍 외, 김성일 외, 허지행 외, 이택수 외, 장주환 외).
또한 본 연구에서는 현금흐름 분석 방법론을 활용할 수 있는 PF사업 타당성 분석 및 참여 의사결정 절차를 제안하였다. 이를 통해 PF사업에 참여하는 건설사는 사업 초기에 작성된 현금흐름에 대한 면밀한 평가가 가능하며, 이를 통한 PF 사업 초기 단계에 안정적인 현금유동성을 확보하고 합리적인 착수 의사결정을 내릴 수 있을 것이다.
따라서 건설사는 PF사업 착수에 대한 의사결정을 내릴 때 전체공사비가 증가할 경우에 투입하게 될 자기자본에 대한 면밀한 평가를 통해 현금유동성 리스크에 대한 안정성을 확보할 필요가 있다. 본 논문에서는 PF사업의 자금 구조를 고찰하여 현재의 방식과 개선 방식의 차이 점을 제시하고, PF사업의 조건을 반영한 현금흐름 분석 방법을 제시함으로써, 사업 현금흐름 조건에서 PF사업에 참여하는 건설사가 감당해야하는 자기자본 투입 금액의 수준을 보다 안전한 수준에서 판단할 수 있는 기준을 마련하고자 하였다.
본 연구에서 제시하는 방법론의 개념을 설명하기 위해 PF의 금융조건을 고려하여 예상수지표의 결과를 바탕으로 전체 공사비의 증가에 대한 자기자본 투입금액의 규모를 파악하고자 하였다(Table 6).
본 연구에서는 공동주택 PF사업에 참여하는 건설사(중견건설업체)의 입장에서 수행할 수 있는 사업타당성분석 및 의사결정 절차를 개선하기 위한 현금흐름 분석 방법론을 제시하였다. 본 연구의 현금흐름 분석 방법론이 PF사업 참여 건설사 입장에서 고려할 수 있는 다양한 리스크(예, 인허가 지연, 설계/시공 오류, 분양성 저조 등)를 반영하지 못하고, PF 사업 착수 후 발생할 수 있는 전체공사비 증가라는 단일 조건을 전제로 현금흐름 분석을 실시했다는 점은 본 연구의 한계라고 할 수 있다.
본 연구와 관련된 국내 문헌을 중심으로 PF사업 관련 연구의 동향을 파악하였다. 서론에서 제기한 바와 같이 2008년 금융위기 이후의 국내 부동산 경기 침체, PF 및 부동산 개발 사업에 대한 투자 위축, PF대출의 부실화, 참여 건설사의 워크아웃, 도산위기 등을 배경으로 PF사업의 리스크에 대한 관심이 더욱 증대되었다.
본 연구의 목적은 건설사가 PF사업 참여에 대한 의사결정을 내리는 단계에서 시행사에 의해 제시된 현금흐름 상 건설사의 자기자본 투입 수준에 대한 타당성을 분석할 수 있는 방법론을 개발하는 것이다. 기존에 이루어지던 수익성(분양가, 분양률) 중심의 민감도 분석이 아닌 PF에 참여하는 건설사의 현금유동성에 대한 안정성을 평가하기 위한 방법론을 개발하여, (1) 다수의 사업을 유지하는 건설사가 합리적인 의사결정을 할 수 있도록 지원하여 무리한 사업 추진을 예방하고, (2) PF대출 규모, 사업비 규모를 고려한 면밀한 평가가 가능하도록 하고, (3) PF 신용보강 약정에 의해 발생할수 있는 현금유동성의 위기를 최소화함에 있다.
따라서 본 연구에서는 PF관련 연구문헌 고찰 및 사례 분석 등을 통해 PF사업 참여 건설사 입장에서의 문제점 을 도출하였다. 이를 바탕으로 PF사업 초기 단계에서 활용 가능한 현금흐름분석 방법론을 개발하여 문제점을 개선하고자 하였으며, 실무에 직접적으로 적용 가능한 자기자본 예측 방법론을 개발하고자 하였다.
가설 설정
Table 6에서는 건설사의 자기자본 투입 금액을 파악하기 위해 Table 5와 동일한 기준을 적용하여 전체공사비가 동일하게 120%까지 증가할 경우를 가정하였다. 전체공사비 증가에 따라 직접공사비, 간접공사비, 금융비용+기타비용도 함께 증가한다.
두 번째, “건설사는 책임준공 등에 대한 신용보강 구조를 회피할 수 없다.
제안 방법
본 연구에서 제안하는 현금흐름 분석 방법은 현금흐름 주요 변수(토지비, 공사비, 금융비용, 기타비용 등) 중 건설사와 직접적으로 관련이 있는 공사비를 주요 관리변수를 설정하고, 전체공사비 증가에 따른 현금흐름, 공사비, 직접공사비의 변화에 대한 시뮬레이션 분석을 수행하는 방법으로, PF사업 초기단계에 있는 건설사 입장에서 투입해야하는 자기자본 투입의 시점이나 규모에 대한 객관적인 분석 도구로서 활용될 것이다.
본 연구에서는 공동주택 PF사업의 실제 사례를 바탕으로 PF사업에서 일반적으로 수행되는 타당성 분석 절차 및 평가항목을 분석하여, PF사업의 리스크 요인 및 리스크 회피방안을 조사하였다(Table 2, Table 3).
본 연구에서는 현행 PF사업의 사업타당성 평가 및 의사결정에 대한 검토 내용을 바탕으로 분양 매출수익에 전적으로 의존하는 공동주택 PF사업을 가정하여 Case study model을 설정하고, 시뮬레이션 분석 방법을 활용하여 작성된 현금흐름을 분석하는 방법론을 제안하였다.
앞서 약식으로 적용한 자기자본 투입에 대한 개념을 활용하여 현금흐름에 적용하여 본 연구에서 제안하는 방법론을 검증하고자 공동주택 PF사업에 대한 Case study model을 설정하였다. 현행 방식으로 타당성분석 수행한 결과 Fig.
대상 데이터
본 연구에서는 PF사업뿐 아니라 보통의 사업타당성평가가 대부분 가정에 의해 이루어진다는 점을 고려하여 PF사업의 일반적인 형태를 분양수익에 전적으로 의존하는 공동주택 PF사업으로 범위를 한정한다. 또한 본 연구 결과의 활용 주체는 PF사업의 대표적인 참여주체인 대주단, 시행자, 건설사 중 건설사에 한하며, 본 논문에서 반복적으로 사용되는 용어인 “건설사”는 PF사업 타당성에 대한 자체적인 분석 역량이 부족한 중견건설업체의 입장으로 한정한다.
성능/효과
또한, 현금흐름 분석을 통해 건설사의 유보금 집행약정에 따른 EQ투입규모를 예측한 결과 다음의 Table 10과 같이 공사비 증가가 발생하지 않은 경우에도 27% 정도의 추가 EQ가 투입됨을 확인할 수 있었다. 결국, 초기에 설정된 약정 조건에 따라 건설사 관점에서의 현금흐름분석을 시행한 결과, 사업참여자의 현금흐름 분석과는 다른 관점에서 건설사의 자기자본 보유액 규모를 산정해야 함을 알 수 있었다.
그러나 PF사업의 구조적인 한계로 인해 건설사에 발생할 수 있는 현금유동성 문제점을 최소화하기 위해 기존 사업 타당성분석 절차와 평가요소를 분석하고, 현행과 동일한 절차를 활용하여 Case study model을 설정함으로써, 개선된 타당성분석 및 의사결정 절차를 제안하고 연구의 결과를 검증했다는 점에서 학술적인 의의가 있다. 또한 본 현금흐름 분석 방법론은 MS Excel 프로그램으로 작성된 현금흐름에 적용하여 건설사의 자기자본 투입의 시점과 규모를 예측하여 미래의 현금유동성에 대한 불확실성을 가시적으로 예측할 수 있다.
그러나 PF사업의 구조적인 한계로 인해 건설사에 발생할 수 있는 현금유동성 문제점을 최소화하기 위해 기존 사업 타당성분석 절차와 평가요소를 분석하고, 현행과 동일한 절차를 활용하여 Case study model을 설정함으로써, 개선된 타당성분석 및 의사결정 절차를 제안하고 연구의 결과를 검증했다는 점에서 학술적인 의의가 있다. 또한 본 현금흐름 분석 방법론은 MS Excel 프로그램으로 작성된 현금흐름에 적용하여 건설사의 자기자본 투입의 시점과 규모를 예측하여 미래의 현금유동성에 대한 불확실성을 가시적으로 예측할 수 있다. 현금흐름 분석 방법론의 개념을 프로그램화하여 실무에 적용한다면, PF사업의 타당성분석 및 의사결정 절차를 개선하고 그 실효성을 증가시킬 수 있을 것으로 사료된다.
Table 5에서 산정된 건설사 EQ(자기자본 투입)은 [직접공사비*건설사 유보공사비 비율(40%)]의 계산식으로 산정되며, 사업의 예상수지표 상 자기자본 투입할 금액의 규모를 파악하기 위해 활용될 것이다. 만약 과거의 데이터를 통해 유사 PF사업에서 전체사업비가 최대 120% 증가하였다는 점을 기준으로 의사결정을 내린다고 할 때, 자기자본으로 204억 이상 투입할 수 있는 건설사라면 안정적인 사업수행이 가능하다고 판단하고 사업에 참여한다는 의사결정을 내릴 것이다.
선정한 논문들에 대한 고찰을 수행한 결과, 국내 PF사업이 건설사의 신용에 의존함으로써 발생할 수 있는 PF사업의 문제점을 인식하고, 이를 개선하기 위한 연구의 필요성을 꾸준히 강조해왔다는 점을 확인하였다. 현행에서 수행되어 오는 공동주택 PF사업의 타당성 분석은 초기 분양률, 수익성과 같은 경제적 수지 측면에서 이루어졌으며, 이러한 측면에서의 리스크 분석 및 개선방안에 초점을 둔 정량적 평가 방법에 관한 연구를 수행하였다(홍주현 외, 김기신, 김진 외, 안국진 외).
6과 같이 변화할 것이다. 시뮬레이션 분석을 통해 가정된 시나리오에서 공사비 증가에 의한 PF사업의 현금흐름 안정성을 평가할 수 있다. 특히 직접공사비는 전체공사비의 대부분의 비율을 차지하기 때문에 사업 초기부터 공사가 완료될 때까지 지출비용이 지속적으로 상승하는 형태를 보일 것이며, 시뮬레이션 분석에 따른 직접공사비의 변화를 파악할 수 있다.
현행 예상 사업수지 분석과 개선된 사업수지 분석을 비교한 결과, 공사비 증가율을 훨씬 초과하는 수준에서 건설사의 EQ투입이 이루어져야 함을 확인할 수 있었다. 또한, 현금흐름 분석을 통해 건설사의 유보금 집행약정에 따른 EQ투입규모를 예측한 결과 다음의 Table 10과 같이 공사비 증가가 발생하지 않은 경우에도 27% 정도의 추가 EQ가 투입됨을 확인할 수 있었다.
후속연구
궁극적으로 중견건설업체 입장에서의 PF사업 타당성 분석 및 의사결정 절차를 개선하여 (1)기업 입장에서의 자기자본 투입에 따른 미래 현금유동성 리스크에 대한 면밀한 분석 및 평가가 가능하며, (2)수익성에 대한 평가가 낙관적인 사업이더라도 사업 착수 후 전체공사비가 증가할 우려가 있는 프로젝트에 대해 기업 운영 상 발생할 수 있는 자기자본 투입의 규모 및 시점을 사업 초기에 검토하고, (3)사업 현금흐름 계획 상 건전한 프로젝트를 선별함으로써 보다 합리적인 의사결정을 내릴 수 있을 것이다.
따라서 건설사가 미래의 현금흐름 분석을 통해 공사비 증가에 따른 자기자본 투입 금액을 예측하고 사업 착수 의사결정을 내린다면, 사업 초기 단계부터 현금유동성의 안정성을 확보한 사업수행이 가능할 것이다.
본 연구에서는 공동주택 PF사업에 참여하는 건설사(중견건설업체)의 입장에서 수행할 수 있는 사업타당성분석 및 의사결정 절차를 개선하기 위한 현금흐름 분석 방법론을 제시하였다. 본 연구의 현금흐름 분석 방법론이 PF사업 참여 건설사 입장에서 고려할 수 있는 다양한 리스크(예, 인허가 지연, 설계/시공 오류, 분양성 저조 등)를 반영하지 못하고, PF 사업 착수 후 발생할 수 있는 전체공사비 증가라는 단일 조건을 전제로 현금흐름 분석을 실시했다는 점은 본 연구의 한계라고 할 수 있다.
사업과 관련된 리스크를 회피하기 위해 각 참여자 간 협의를 통한 약정의 형태로 신용 보강방안에 대해 결정한다. 실무에서 수행되는 PF사업의 타당성분석에 대해 고찰해 본 결과, 본 연구에서 대상으로 하고 있는 참여주체인 건설사 입장에서 수행되는 타당성분석, 의사결정에 있어 벗어날 수 없는 한계가 있음을 파악하였다.
위와 같은 시뮬레이션을 통해, 공사비 증가에 따른 건설사 EQ 투입의 규모를 예측할 수 있으며, 이를 활용한 사업초기의 의사결정을 통해 현금유동성 리스크에 대한 안정성을 확보할 수 있을 것이다.
또한 본 연구에서는 현금흐름 분석 방법론을 활용할 수 있는 PF사업 타당성 분석 및 참여 의사결정 절차를 제안하였다. 이를 통해 PF사업에 참여하는 건설사는 사업 초기에 작성된 현금흐름에 대한 면밀한 평가가 가능하며, 이를 통한 PF 사업 초기 단계에 안정적인 현금유동성을 확보하고 합리적인 착수 의사결정을 내릴 수 있을 것이다.
또한 본 현금흐름 분석 방법론은 MS Excel 프로그램으로 작성된 현금흐름에 적용하여 건설사의 자기자본 투입의 시점과 규모를 예측하여 미래의 현금유동성에 대한 불확실성을 가시적으로 예측할 수 있다. 현금흐름 분석 방법론의 개념을 프로그램화하여 실무에 적용한다면, PF사업의 타당성분석 및 의사결정 절차를 개선하고 그 실효성을 증가시킬 수 있을 것으로 사료된다.
질의응답
핵심어
질문
논문에서 추출한 답변
PF사업의 전체사업비는 어떻게 구분하는가?
PF사업의 전체사업비는 크게 토지비, 공사비, 금융비용, 기타비용로 구분할 수 있으며, 대주단의 PF자금, 시행사의 자기자본, 건설사의 자기자본으로 전체사업비를 충당한다. 일반적으로 대주단의 PF자금은 예상되는 총매출수익에 대해 최대 60%까지(100% 분양사업의 경우) 대출해주는 것이 일반적이다.
PF사업과 관련된 리스크를 회피하기 위한 방법은?
PF사업의 리스크 요인은 시장위험, 시행위험, 시공위험, 재무위험으로 나누어지며, PF사업을 안정적으로 수행하기 위해 신용보강 방안이 설정된다. 사업과 관련된 리스크를 회피하기 위해 각 참여자 간 협의를 통한 약정의 형태로 신용 보강방안에 대해 결정한다. 실무에서 수행되는 PF사업의 타당성분석에 대해 고찰해 본 결과, 본 연구에서 대상으로 하고 있는 참여주체인 건설사 입장에서 수행되는 타당성분석, 의사결정에 있어 벗어날 수 없는 한계가 있음을 파악하였다.
PF사업의 타당성 분석은 어떻게 구성되는가?
PF사업에서 수행되는 타당성 분석은 PF대출과 관련된 금융조건을 설정하고, 이를 보강하기 위한 신용보강, 매출수익과 관련된 사업의 안정성을 평가하기 위한 항목으로 구성된다. PF사업의 리스크 요인은 시장위험, 시행위험, 시공위험, 재무위험으로 나누어지며, PF사업을 안정적으로 수행하기 위해 신용보강 방안이 설정된다.
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